中国行业发展报告

　　年初以来，美国就业市场继续走强，经济稳健增长，通胀率上升。基于多方面理由，美联储公开市场委员会预计，如果货币政策得当，那么未来几年间美国就业市场将保持强劲态势，通胀率将保持在2%附近。鉴于就业市场走势强劲、通胀率接近目标值、经济前景的风险大体平衡，公开市场委员会认为，当前最佳政策路径就是继续渐进上调联邦基金利率。委员会将继续权衡众多相关信息，据以判断何为恰当的货币政策。

　　要重塑对外贸易关系，英国只有三个选择：一是改变脱欧决定；二是脱欧后与别国达成新的市场准入和自贸协定；三是单边自由化，即脱欧后向全世界开放贸易。选项二是当前英国政府的首选政策，但英国要基于三者中的任何一个选项来创建新贸易体系，都面临巨大挑战。因此，英国需要建立一家国家政策审查机构来评估和改善本国贸易和国内政策。

　　迄今为止，对彼此产品加征关税是中美贸易战的主旋律。然而，由于美国进口商品种类远超其出口商品种类，因此，随着加征关税清单不断延长，中国将难以找到更多可以加征关税的美国商品，最终只能采取更具杀伤力的非关税措施来进行回击。这将使得贸易转变为经济战。非关税措施将重创美国企业的经济利益，因而经济战将使中美两败俱伤。

　　美国总统特朗普已取代美国页岩油厂商，成为全球石油市场中新的“摇摆因素”。正当油价处于3年半以来的顶点之际，特朗普放出三个大招，对全球油市产生了相互矛盾的强有力冲击：地缘政治上要制裁伊朗；国内政治方面，在中期选举之前要降低美国汽油价格；对华贸易攻势层层加码。特朗普如果不能如愿，还有可能动用一件危险的秘密武器－－向市场投放美国战略石油储备。这相当于美国一边发动贸易战，一边又向欧佩克和俄罗斯发动一场石油战。但这种可能性无法排除。

　　美国总统特朗普发起的贸易战表明，美国政府希望通过与贸易伙伴采取双边贸易模式来获取贸易优势。但适得其反，加拿大、中国、欧盟及墨西哥等美国贸易伙伴已纷纷采取相应的报复性措施。本文整理了各国的报复措施，据此指出：这些报复性关税已经令美国多种产品的出口业务受到打击；若特朗普进一步升级贸易战，美国出口和就业将遭受重创。

　　本文讨论有可能影响全球经济远期（未来3～5年间）前景的关键因素。预计美联储将继续渐进加息。美国下一轮经济下滑有可能发生在远期之内，预计衰退幅度不大；但假如衰退较为严重，就会对美国决策层构成挑战。中国决策层方向感清晰，目标明确。就美中贸易摩擦而言，预计双方将相持不下；双方有可能在贸易逆差以及外国投资相关问题上取得进展，但挑战中国经济增长模式的任何尝试都会遭到坚决抵抗。虽然近几年欧洲经济增势转强，但其长远增长潜力却受阻于结构性问题。英国经济的远期前景主要取决于其脱欧进程。地缘政治态势面临悲观和乐观两种方向，走向前者的可能性略大。

　　近日，欧佩克与俄罗斯等非欧佩克主要产油国达成协议，同意增产70～100万桶/日。虽然这项增产协议至关重要，但美国制裁导致的伊朗原油出口量下降恐将对油价产生更深远的影响；加之全球经济的良好走势令原油需求回暖，欧佩克的增产决定无法改变油市供应趋紧态势。

　　尽管最新经济数据不及预期水平，但欧元区经济增势依然稳固，而且扩张态势遍及各成员国和各经济部门。1季度欧元区实际GDP增速从此前几个季度的0.7%减缓至0.4%。欧元区核心通胀率则由4月的1.2%升至5月的1.9%。欧元区经济增长前景面临的风险基本维持平衡。欧洲央行将继续采取充分宽松的货币政策立场，以确保欧元区通胀率目标水平。

　　汇市中很少有某币种成为“三冠王”，即同时将估值优势、利差优势和经济周期走势占优三个特点集于一身。“三冠王”状态的意义在于，这通常标志着该币种即将进入持续数年的强势期。美元曾在1981年和1996年两次达到这种状态。最近，美国经济增长势头明显领先于其他主要经济体，美元也成为汇市中的领跑者。但本文认为，当前美元状态与1981年和1996年“三冠王”时期存在重大差异；即使美元走势尚未出现反转迹象，但未来一段时间也难以进一步大幅升值。但另一方面，三项因素可能突破本文的预期，从而推动美元进一步大幅上涨。

  关于意大利和欧盟形势的新闻报道和分析有很多，但普遍忽略了问题本质，即欧洲缺少一个真正的金融和经济联盟。由于金融和经济联盟的缺失，当经济实力较弱的南欧国家积累大量主权债务时，经济实力较强的欧盟国家就需要向其提供信贷支持，为其破例放宽财政规则，以免其退出欧元区。

　　由民粹主义政党五星运动党和联盟党组建的新一届意大利联合政府已正式履新，其制定的财政扩张计划将对欧盟规则构成挑战。鉴于意大利政府拥有稳定的基础盈余，而且该国拥有退出欧元区的选项，因而欧盟需要采取新策略来应对其民粹主义政府。

　　意大利的政治闹剧让金融市场从自满状态中清醒过来，对市场也许是件好事；而投资者则让政客们恢复了一些理智，也算是投桃报李。金融市场虽然受到意大利政治风波的冲击，但到目前为止并未出现全面恐慌。意大利脱欧的代价将高得超乎想象，无论对其本国还是欧元区都是如此。

　　在多重因素的推动下，1月份以来，10年期美国国债收益率几乎是单边上升，与此相应，其价格则持续下跌。虽然美债价格持续下跌，但很多投资者认为，长期美债具有独一无二的吸引力。美债可用于对冲经济衰退时的资产价格下跌风险。相比其他此类资产，购买美债在操作上更简单，而且这份经济下滑保单还能提供3%的年收益率。另一方面，相比短期美债，长期美债在经济衰退情况下的资本利得更高。反之，如果收益率继续上升，长期美债的净损失作为保险价格并不算高。

　　美国贸易代表判定中国通过不合理政策和不公平行为来获取外国技术。为此，美国威胁对进口中国货物征收惩罚性关税。然而，此举不仅无益于美国经济，也无法迫使中国改变政策或行为。即使没有贸易战，中美之间日益紧张的局势也将延缓亚太地区经济增长。目前世界经济运行良好，许多国家正在享受良好的时段。美国和中国不应针锋相对，以致破坏全球经济复苏。

　　五星运动党和联盟党可能联合执掌意大利政权的前景引发了意大利国债抛售潮。意大利新一届联合政府的扩张性财政政策有悖于欧元区财政政策，因而将对欧元区推行机构改革和欧元区经济增长产生不利影响。然而，过去和当前债券收益率走势表明，市场无需担忧意大利国债的可持续性。

　　意大利左翼民粹主义政党五星运动党和右翼民粹主义政党联盟党可能组建新一届联合政府，两党都寻求采取激进的扩张性财政政策，以兑现其竞选承诺。新政府大幅增加预算赤字计划将违背欧盟和本国的财政规则，这可能会令意大利债务飙升至不可持续的水平，进而引发债务危机。不过，新政府的执政党可能会为了赢得下次大选而做出妥协，或因执意坚持立场而垮台，因而意大利发生债务危机的可能性并不大。

　　全球主要经济体都积累了规模可观的债务；而在各国决策层，债务问题都是讨人嫌的话题。短期来看，只要利率保持低位，那么债务前景就不算大问题。然而，一旦全球货币政策收紧（现在已经开始了）、全球经济增速减缓（很可能会在两年内发生），那么债务风险就会出现。利率攀升、经济减速与高负债的合力意味着，下一轮经济衰退会很严重，或许比2008年的经济衰退更严重。

　　全球利率水平持续走高令金融市场面临压力。公司债市场中收益率和风险变化状况显示，投资者承担的风险未变，获得的回报却减少了。风险回报对比的恶化加之债市流动性的降低就构成了下一次危机的祸根。今年也许不会发生危机，甚至明年也可能不会。但不祥之兆已经出现。