中国行业发展报告

　　今年1季度，欧洲银行业业绩同比略有下降，行业规模继续小幅萎缩，但总体财务数据指标稳健。这表明，随着监管更严的新会计准则IFRS9的实施，欧洲银行机构的资产质量和韧性进一步提升。鉴于欧洲银行机构已经普遍解决了资本不足问题，欧洲银行业有望在短期内恢复增长。

　　6月到7月初，美国各地经济活动继续呈扩张态势，12个联邦储备区中，10个储备区的经济活动呈小幅或温和增长态势。达拉斯储备区经济增势强劲（得益于能源行业），而圣路易斯储备区经济增势微弱。所有储备区的消费支出都有所增长。各储备区劳动力市场继续趋紧，就业人口呈小幅或温和增长态势。各储备区物价均呈小幅或温和上涨态势。

　　全球金融危机的十年后，美欧关系正处于十字路口。这种背景下，美联储、欧盟委员会以及经济政策研究中心联合举行研讨会，讨论了三个问题：美欧经济增长前景，美欧通胀率走向，以及当前监管与政策框架能否支持金融与经济增长。研讨会的一项结论是，虽然美国与欧盟之间贸易摩擦的升级对美欧双方都会产生重大经济影响，但贸易摩擦的结果仍是未定之数，维持并加强美欧关系的空间依然存在。

　　6月份，世界各地区紧张局势普遍升级，地缘政治事件搅动金融市场。主要经济体走势分化，表明各大央行政策同步性将减弱。月初，强劲经济增长和旺盛市场情绪推升了全球股市和高收益债券。但到月底，全球股市普遍回撤，而且多数资产类别也都扭转了月初的强势。美联储的继续加息与其他主要央行的宽松立场形成对比，美元对主要币种继续保持强势。美元走强、贸易政策不确定性以及风险偏好的消退令新兴市场继续承压。太平洋投资管理公司预计，2018年世界GDP增速将在3.0～3.5%之间，仍高于趋势增长率，而通胀率将略有上升。

　　未来几年，全球金融市场可能会遭遇一系列“突然幻灭”。全球金融危机之后的经济稳定时代即将结束，未来的变化也许会令投资者感到震惊。就欧洲而言，这一转变过程看来已经开始了。本文认为，欧元区面临的关键远期（未来3～5年）风险包括：反对资本、建制派与自由贸易的激进民粹势力崛起；宏观政策重心转向财政扩张；金融市场环境对央行的依赖度减弱；地缘政治冲突加剧；未来几年很可能发生全球经济衰退。这些远期风险不仅正在欧洲化为现实，而且它们来临的速度之快大大超出了预期。

　　美国退出TPP之后，日本成为TPP领导者，发挥了引人瞩目的作用。TPP的推进在一定程度上揭示了日本的国际经济战略，这对美日关系具有鲜明的多重意义：日本努力追求经济利益；日本获得TPP领导权；日本防务产品销售可能受益于TPP。鉴于这些因素，美国重新考虑参与TPP才是明智之举。

　　从选票到权力的任何转换系统都各有缺陷，美国的问题是一种“少数人暴政”。美国选举体制赋予农村选民比城市选民更大的影响力；随着共和党变得日益倚重农村，而民主党日益倚重城市，前者选票的分量就超过了后者。该问题之所以暴露出来，是因为美国乡村与城市选民的裂痕与日俱增。美国选举制度中这种天生的农村偏向显然不利于民主党；但长远来看，这也不利于整个美国。为了保持全体美国国民的信心，美国民主制需要进行自我变革。

　　保护主义措施对全球体系构成了重大的长期威胁。随着美欧保护主义情绪抬头，日本在亚太地区承担了不同寻常的新领导责任。通过推动亚太地区第一个大区域贸易协定TPP的达成、以及启动欧盟-日本经济伙伴协议，日本在维护规则化全球经济秩序方面发挥了领导作用。亚洲和全球经济依赖于美国的领导，但目前亚洲有必要向前迈进，在全球舞台上承担更重要的领导角色。

　　四位著名经济学家（合称GHHW）吸引了广泛的关注，他们认为先前研究的共识，夸大了量化宽松对长期利率的影响。然而，仔细阅读他们的论文和相关数据，可以发现他们的结论也是夸大了的。当然，对于第一轮量化宽松的一些研究，可能对债券收益产生一些影响，而债券收益在非危机情况下比预期更高。然而，有证据表明，略微下调的估算值（如美联储近几年的估算值）是对正常情况下量化宽松效果的可靠反映。

　　日本经济继续温和复苏。私人消费支出和商业投资呈温和增长态势。出口呈增长态势。工业产出呈温和增长态势。企业利润呈增长态势。企业对即期商业景气状况的判断趋于改善。就业状况呈稳步改善态势。消费者价格指数在近几个月中呈温和上涨态势。就短期前景而言，预计随着政策影响的显现以及就业和收入状况的改善，日本经济将继续复苏。不过，需要关注海外经济体不确定性以及金融市场的动荡态势的影响。

　　6月份，全球经济增速略有加快。生产增速创4个月新高，就业也保持了强劲增长。制造业与服务业走势进一步分化。全球全部行业生产指数为54.2，上升0.2个百分点；新订单指数为54.3，上升0.1个百分点；就业指数为52.8，上升0.2个百分点。制造业综合指数为53.0，下降0.1个百分点；生产指数为53.2，下降0.2个百分点。服务业商务活动指数为54.6，上升0.3个百分点。

　　以很多标准来衡量，美国经济都已从“大衰退”中复苏。然而，作为衡量经济健康度的一个重要指标，美国的食品供应不安全度仍处于高位，并高于经济衰退前的水平。农业法案重新授权食品券的讨论集中在成年人上，但是食品供应不足问题对美国儿童的威胁更甚于成人，这一问题亟待国会采取措施加以解决。

　　CPTPP谈判或许是日本首次在国际谈判中发挥主导作用。美国退出TPP后，三个条件令日本得以发挥更积极的作用：首先，安倍晋三长期担任日本首相，从而确保了相关决策的效率；第二，日本为CPTPP谈判进行了充分准备。第三，日本国内各界大多支持TPP的理念。然而，这三个条件有可能被削弱，从而令日本的全球化战略面临挑战。

　　美国供应管理协会（ISM）最新发布的《非制造业ISM商业报告》显示，2018年6月份，美国非制造业NMI上升0.5个百分点，至59.1%。在分项指数之中，非制造业商务活动指数上升2.6个百分点，至63.9%。新订单指数上升2.7个百分点，至63.2%。就业指数下降0.5个百分点，至53.6%。价格指数下降3.6个百分点，至60.7%。18个非制造业行业有17个实现增长，仅1个行业有所下滑。

　　美国供应管理协会（ISM）最新发布的《制造业ISM商业报告》显示，2018年6月份，美国制造业PMI上升1.5个百分点，至60.2%，按历史数据推算，对应于实际GDP按年率计算增长5.2%。这意味着，美国制造业经济活动连续第22个月保持增长，而总体经济活动则连续第110个月保持增长。在分项指数之中，新订单指数下降0.2个百分点，至63.5%。生产指数上升0.8个百分点，至62.3%。就业指数下降0.3个百分点，至56%。价格指数下降2.7个百分点，至76.8%。18个制造业行业有17个实现增长，没有行业下滑。

　　亚太经济体所在的世界经济环境正在发生转变，这种转变来自两大力量，一种是“自上而下”的，另一种是“自下而上”的。自上而下的力量在于，世界涌现出很多关键经济体，从而推动世界秩序走向全球化。自下而上的力量则是生产组织方式的变化，其动力来自信息通信技术的发展。如果没有主要经济体的领导，多极世界的发展将举步维艰。在没有发达经济体领导的情况下，地区共同领导模式可能是一个答案。

　　在人们的共同想象中，美国经济是改变世界的大胆企业家的乐园。但事实上，近几十年来美国的创业率一直在不断下降。这种情况下，美国经济的活力日益减弱、集中度不断提高。创造更有活力、竞争度更高的经济环境不可能一蹴而就。美国决策层必须为提升竞争度、促进创业活动创造条件，以打造更有活力的经济体系，实现更普遍的经济繁荣。

　　西班牙和意大利两国的新政府选择了截然不同的道路。正如在马克龙总统领导下的法国，可以预期，西班牙也会寻求在政治上重回中间道路。意大利则相反，力图通过政治极端主义获取安慰。回顾两国经济在欧元时代的明显分化，两国选择的不同道路就不足为奇了。2017年，意大利的人均实际GDP只有1999年的99.9%，而西班牙人均实际GDP则比1999年增长了近五分之一。可以说，意大利加入欧元区之后失去了20年时间，但其新政府恐怕难以改变其经济困境。

　　过去20年间，贸易与投资增长浪潮推动了全球经济的全面增长。而今，全球贸易与投资看起来正在退潮。更令人担忧的是，全球经济扩张面临越来越严重的风险。目前，全球经济走势依然稳健，但增速趋于减缓。今天的政策决定将是决定全球经济扩张能否持续的关键因素。

　　2018年1季度德国GDP环比增长0.3%，增速相比2017年（平均每季度环比增长0.7%）明显减缓。虽然1季度经济减速的部分原因在于暂时性因素，但大量岗位空缺正在逐渐成为德国经济的绊脚石。近期，熟练劳动力短缺对制造业造成的冲击尤为严重，1季度的职位空缺数同比增加了38%。

　　4月份，地缘政治事件仍是市场关注焦点。随着经济数据分化，各大央行言辞也明显分化。10年期美国国债收益率在4月份一度突破3%大关。太平洋投资管理公司认为，目前全球经济处于冷热适度状态：经济同步复苏、而通胀率仅仅缓慢攀升。这种情况下，预计2018年世界GDP增速将在3.0～3.5%之间，仍高于趋势增长率。

　　鉴于美国失业率持续下降、跌至历史低位，很多观察家提出，工资和价格水平持续低迷表明，菲利普斯曲线已在美国失效。但事实上，美国当前的通胀水平恰恰与菲利普斯曲线相符。事实上，美国近期的失业率下降持续时间还太短，而且幅度太小，因而不足以引发通胀率大幅上升。随着时间推移，到今年底乃至明年，美国通胀率很可能会抬头。

　　日本经济正在温和复苏。1季度实际GDP环比下降0.2%（同比下降0.6%），9个季度以来首次出现负增长；名义GDP环比下降0.4%，6个季度以来首次出现负增长。就短期前景而言，预计随着政策影响的显现以及就业和收入状况的改善，日本经济将会复苏。不过，需要关注海外经济体面临的不确定性以及金融市场动荡态势的影响。

　　美国供应管理协会（ISM）最新发布的《非制造业ISM商业报告》显示，2018年5月份，美国非制造业NMI上升1.8个百分点，至58.6%。在分项指数之中，非制造业商务活动指数上升2.2个百分点，至61.3%。新订单指数上升0.5个百分点，至60.5%。就业指数上升0.5个百分点，至54.1%。价格指数上升2.5个百分点，至64.3%。18个非制造业行业有14个实现增长，仅1个行业有所下滑。

　　2018年5月份，全球经济增速略有加快，服务业提速抵消了制造业减速。美国取代欧元区，成为全球经济增长主动力。全球全部行业生产指数为54.0，上升0.1个百分点；新订单指数为54.2，下降0.8个百分点；就业指数为52.6，下降0.3个百分点。制造业综合指数为53.1，下降0.4个百分点；生产指数为53.4，下降0.5个百分点。服务业商务活动指数为54.3，上升0.5个百分点。

　　4月末至5月初期间，美国12个联邦储备区的经济活动普遍呈温和增长态势，增长模式鲜有变化。各储备区的零售销售额、制造业和贷款需求呈增长态势。各储备区劳动力市场继续趋紧，就业人口呈小幅或温和增长态势，多数储备区的物价呈温和上涨态势。

　　美国供应管理协会（ISM）最新发布的《制造业ISM商业报告》显示，2018年5月份，美国制造业PMI上升1.4个百分点，至58.7%，按历史数据推算，对应于实际GDP按年率计算增长4.8%。这意味着，美国制造业经济活动连续第21个月保持增长，而总体经济活动则连续第109个月保持增长。在分项指数之中，新订单指数上升2.5个百分点，至63.7%。生产指数上升4.3个百分点，至61.5%。就业指数上升2.1个百分点，至56.3%。价格指数上升0.2个百分点，至79.5%。18个制造业行业有16个实现增长，没有行业下滑。

　　全球经济危机过后，财政政策发挥了至关重要的作用。大多数政府的财政空间有限，但支持内需和全球需求的迫切要求促使各国政府大力放松财政。而今，由于三方面原因，宽松的财政政策已经达到了其有效性的极限。各国政府应该开始关闭财政政策的阀门了。

　　即将更换作者的《梧桐》专栏对其创立近12年来的全球金融市场历史进行了回顾。针对人们意料之外的市场走势和事件，本文提出了四项教训：别把经济和金融市场混为一谈；永远别低估央行的力量；别担心中国经济；当心“哭泣天使”那样的危险因素：你盯着它，它就是个雕塑；你挪开视线，它就悄悄对你下手。文章认为，总有一天，高估值、低流动性以及央行撤出货币刺激措施的合力会招致大麻烦。

　　近几个月，美国总统特朗普多次发推标榜自己执政以来的经济业绩。特朗普的这些自夸可用公众唾手可得的数据来检验。事实上，数据表示相比特朗普的前任，迄今为止特朗普任期中的数据并不算出色。此外，其他经济数据显示，在他任期结束之前，目前的扩张可能会减弱，一旦经济陷入衰退，他的自夸将变得非常空洞。

　　虽然美国的石油和天然气消费量位居全球之首，但页岩气革命可望使美国在2025年之前成为能源净出口国。事实证明，页岩油行业的韧性远超预期。页岩油行业是较其前身更智能、更灵活及更富韧性的一个行业。除非发生灾难性的价格崩溃，否则页岩油将继续成为美国未来能源中的一个重要支柱，以及欧佩克未来的一个不详预兆。

　　经济学家对于当前美国经济工资上涨压力不足感到困惑，其实他们是找错了方向。现在辞职才能加薪。辞职不同于裁员、解雇或退休，反映了劳动者找到新工作以提升工资和福利的信心。由于辞职数据包含的信息量很大，因而是反映劳动力市场内在动力的最佳指标之一。辞职人数的高涨反映了美国经济的活力。

　　在服务业驱动的美国经济中，高技能劳动力和创造性企业密集的大都市地区日益受到青睐。这种局面导致美国的地区不平等问题日益严重。很多人担心，地区不平等正在撕裂美国的社会与民主体制。本文认为，解决地区不平等问题的途径之一在于推动老工业城市的复兴。虽然老工业城市仍面临巨大挑战，但发挥其潜力对于实现更具包容性的经济增长至关重要。

　　3月初以来，欧元区经济增速有所减缓，经济增长前景面临的风险基本维持平衡。欧元区潜在通胀的各项指标依然羸弱，仍未显示出令人信服的转入持续上升趋势的迹象。未来几个月的通胀率有望持稳。欧洲央行将继续采取充分宽松的货币政策立场，以确保欧元区通胀率回升至目标水平。

　　和很多国家一样，日本在温室气体减排方面行动过于迟缓。尽管整体排放仍居高不下，如果新政策正确实施，有可能对日本长期排放轨迹产生积极影响。首先，政府正在调整投资可再生资源的财政刺激措施。第二，政府采取了新措施推动电力行业竞争。继续降低可再生能源的成本、并改善投资环境将给可再生能源提供好机会，令其在日本减排之路上发挥重要作用。

　　几年前，美国国债发生技术性违约还只是有可能发生，而近期的经济政策则令这种可能性大大增加。国会预算办公室发布的数据和预测值显示，美国国债技术性违约的前景已经几乎无可置疑。分析联邦预算结构，可以明显看出，除非动用非常规手段，否则美国将无力承担2022年的国债利息负担，更不用说2028年的负担了。随着美国国债失控，全球力量中心正在逐渐由一个大国转向另一个大国。

　　世界各国普遍面临日益严重的失业挑战。假如失业危机爆发，那么受害者很可能将是城市青年人群。现有的研究成果清楚地表明，城市青年失业问题没有简单的或普遍性的解决方法。导致各个城市青年失业问题的因素各不相同，因而解决方法也须根据各地的文化背景来制定。

　　20年前，低收入国家的债务危机促成了重债穷国（HIPC）倡议和多边债务减免倡议（MDRI）。各方普遍认为本世纪初的减债计划是成功的，而今非洲债务问题的警钟却再度敲响，本文原因至少有四方面：顺周期财政政策，基础设施融资，国内税收水平过低以及数据问题。各方应从现在开始采取有效机制，避免再次爆发低收入国家债务危机。

　　市场原本预计，美联储5月议息会议将是一场无聊透顶的会议。在会后没有举行新闻发布会的所有会议都被视为了无新意。市场预期美国联邦公开市场委员会将会举行为期几天的会议，然后宣布全球经济态势安好。但与之相反，美联储以改变其通胀目标的形式抛出了一个曲线球。与3月会议公告相比，5月会议公告内容的多数变化无关痛痒，关于美国通胀率逐渐接近美联储2%的目标以及商业投资增长的措辞变化不出外界所料。其中出人意料的一句措词是“预计通胀率在12个月内将在委员会设定的2%的中期均衡通胀目标附近运行”，这句措施或许意味着美联储政策机制将会发生改变。这或许听起来像是毫无意义的经济术语，但意味着与外界预期不同的一种机制。